Swapurilor pe riscul sau instrumente derivate eveniment de credit sau de permutări ale neachitate , mai bine cunoscut sub numele de abrevierea limba engleză și credit default swaps (CDS) , sunt contracte de protecție financiară între cumpărători și vânzători, care au fost dezvoltate din 1994 , în JP Morgan banca . Cumpărătorul protecției plătește anual ex ante primă calculată pe noțională valoarea activului care urmează să fie acoperite, adesea menționată ca referință sau activul suport (această sumă , de asemenea , fiind numit CDS noționale restante), vânzătorului de protecție care promite să compenseze ex - înregistrați pierderile activului de referință în cazul unui eveniment de credit specificat în contract. În ceea ce privește fluxurile financiare, este deci echivalentul unui contract de asigurare .
Aceasta este o tranzacție nefinanțată: fără obligația de a aloca fonduri pentru a asigura tranzacția, vânzătorul de protecție primește periodice prime și își mărește deținerile fără nicio investiție de capital dacă nu a avut loc niciun eveniment de credit.deținut până la scadența (sfârșitul) contractului. În caz contrar, un eveniment mai mult sau mai puțin probabil, dar foarte costisitor, este obligat să efectueze o plată contingentă și, prin urmare, să furnizeze fonduri ex post . Prin urmare, este o expunere în afara bilanțului .
CDS a fost învinuită pe scară largă în timpul crizei financiare din 2007 până în 2011 și apoi a crizei datoriilor din zona euro din 2011.
În 1994, banca JP Morgan a acordat o linie de credit de 4,8 miliarde de dolari companiei petroliere americane Exxon din cauza riscurilor asociate cu deversarea de petrol cauzată de împământarea Exxon Valdez. O astfel de linie de credit nu ar putea fi deținută 100% fără modificarea semnificativă a bilanțului și creșterea costului de refinanțare a băncii. O echipă de bancheri condusă de Blythe Masters a lucrat la o modalitate de a transfera o parte din riscul acestei linii de credit prin crearea unui produs de credit financiar specific pe care l-a vândut pe piață prin intermediul comerciantului Terri Duhon. JP Morgan a început să standardizeze aceste produse care au luat numele de CDS. Inițial, aceste portofolii de credit au fost denumite BISTRO pentru oferte de încredere securizate cu indice larg. Aceste noi produse financiare au fost adoptate rapid de toate instituțiile bancare înainte de a fi restructurate și recunoscute sub denumirea CDS. Cu John Cassano în 1998, JP Morgan a împachetat aceste „ swap-uri de credit default ” în „produse de încredere larg securizate” ( Broad Index Secured Trust Offering ), care vor fi denumite CDO-uri. Cassano vede aceste CDO-uri (Asset Backed Bonds) ca un eveniment cheie: „A fost un moment decisiv când în 1998 JP Morgan ne-a contactat, care a lucrat mult cu ei și ne-a cerut să participăm. "
CDS a crescut dramatic în anii 2000. Consecința este că nimeni nu știe unde este riscul de credit . Prezentat ca dispersat și ventilat, o garanție a unei mai mari siguranțe, este de fapt concentrat în bilanțul extins al celor mai mari instituții de asigurare.
CDS sunt considerate a fi una dintre cauzele căderii, la 15 septembrie 2008, a American International Group (AIG) și una dintre sursele difuzării necontrolate a riscurilor de credit. Piața CDS a crescut de la 6.396 miliarde USD la sfârșitul anului 2004 la 57.894 miliarde USD la sfârșitul anului 2007, preluând caracterul unei bule financiare. Banca Lehman Brothers a fost jucătorul principal pe această piață până la faliment. CDS, lucrate în afara bilanțului și în afara schimbului, au făcut posibilă ocolirea tuturor regulilor prudențiale , iar accesul la CDS nu a fost controlat de autoritățile publice. Văzute pe scară largă ca fiind una dintre sursele majore ale crizei financiare, cea mai gravă din 1929, CDS-urile se află în vizorul celor care doresc să înăsprească reglementările și să înăsprească controlul activităților bancare.
Dezvoltarea unui contract CDS necesită aprobarea părților contractante în mai multe puncte.
Aceștia trebuie să stabilească activul de referință pentru care este prevăzută protecția. Acestea pot fi datorii ale țărilor suverane , ale instituțiilor financiare sau ale oricărei alte activități, indiferent dacă sunt sau nu cotate.
De asemenea, sunt fixate valoarea noțională a activului, scadența tranzacției, de obicei de 5 ani, și valoarea primei care urmează să fie plătită de cumpărătorul de protecție.
Părțile contractante trebuie să convină asupra unei definiții precise a evenimentelor de credit pentru a evita orice dispută ex post . Implicitățile Rusiei în 1998 și Argentinei în 2002 au evidențiat într-adevăr lipsa de precizie în documentarea contractelor CDS cu privire la exact ceea ce constituie un eveniment de credit. În acest sens, Asociația Internațională de Swaps și Derivate (ISDA) a încurajat standardizarea definiției unui eveniment de credit. O plată contingentă de la vânzătorul de protecție este declanșată atunci când există faliment , neplată, moratoriu (perioada de plată) sau restructurare (prelungirea perioadei de rambursare).
Întrucât CDS-urile sunt contracte bilaterale, contrapărțile nu sunt obligate să respecte această definiție a evenimentelor de credit și deseori omit restructurarea, care nu constituie, strict vorbind, o pierdere de capital pentru cumpărător. Părțile contractante trebuie să fi stabilit compensația care trebuie plătită de vânzătorul de protecție în cazul unui eveniment de credit.
Plata contingentă înseamnă plata pe care vânzătorul de protecție trebuie să o efectueze cumpărătorului dacă are loc un eveniment de credit conform planificării și descrierii contractuale.
Părțile contractante trebuie să definească modul în care vânzătorul de protecție poate efectua plata contingentă. Vânzătorul poate dori să facă despăgubiri în numerar ( decontare în numerar ) sau prin decontare fizică ( livrare fizică ). În primul caz, plata contingentă este egală cu diferența dintre valoarea noțională a activului și prețul său de piață, în al doilea, vânzătorul de protecție plătește suma noțională a activului și primește activul în schimb.
Pentru comparație, iată un exemplu: un CDS pentru un activ de un milion de euro (valoare noțională) este afectat de un eveniment de credit, precum rata de amortizare a activului este estimată la 70%. În cadrul schemei de compensare în numerar , vânzătorul plătește contrapartidei 700.000 de euro. Dacă a fost preferată decontarea fizică , vânzătorul de protecție efectuează o plată contingentă a sumei noționale, adică un milion de euro. Cumpărătorul de protecție îi livrează activul depreciat (de exemplu, obligațiuni evaluate la 30% din valoarea lor nominală), ceea ce îl determină pe vânzătorul de protecție să aștepte îmbunătățirea situației înainte de a revinde ulterior acest activ (obligațiunile). Acest lucru se poate dovedi a fi mai puțin costisitor decât compensarea cu numerar la început.
În cele din urmă, în caz de decontare fizică, este recomandabil să se fixeze pe titlurile de creanță livrate vânzătorului de protecție, deoarece toate valorile mobiliare nu au aceeași prioritate în structurile de colectare.
Întrucât acesta este un contract bilateral, transferul riscului de credit al CDS cu un singur nume este direct. Prin urmare, nu trece printr-un SPV ( Vehicul cu scop special , adică o „entitate ad hoc ”). CDS-urile permit expunerea pură la riscul de credit și nivelul stabilit al primei este văzut de participanții la piață ca o indicație a calității creditului activelor. Asigurătorii Monoline vând de obicei protecție numai pentru active de foarte bună calitate, colectând prime periodice suficient de mici pentru a acoperi un eveniment de credit potențial extrem de scump, dar foarte puțin probabil.
În mod similar, primele CDS pentru activele considerate riscante sunt relativ mari. Aceste prime cresc atunci când starea unui împrumutat pare să se deterioreze. Acesta a fost cazul CDS pentru datoria argentiniană în 2001 înainte de neplata efectivă. Astfel, primele CDS variază în funcție de evoluția percepției asupra calității creditului activului subiacent. Prin această funcție, participanții utilizează niveluri premium pentru a anticipa viitoare evenimente de credit.
Nivelul primei în puncte de bază ale unui CDS este calculat în funcție de activ (dacă sunt obligațiuni, în conformitate cu titlurile de obligațiuni ale aceluiași indicator de referință sau ale suportului). Prima poate fi numită preț CDS, valoare CDS sau spread CDS, cu toate acestea, nu trebuie confundat cu spreadul creditului . Remunerația unei obligațiuni este exprimată din rata Libor plus o marjă. Această dobândă suplimentară este justificată de nivelul relativ ridicat de risc asociat acestui activ comparativ cu investiția presupusă fără risc remunerată prin rata Libor (numită spread fix sau zero), sau chiar negativă.
Prima dintre CDS al căror activ suport este o necesitate de obligațiuni, în principiu, să fie egală cu credit răspândirea acestei obligațiuni , în scopul de a evita orice comportament de arbitraj. În caz contrar, ar fi posibil să se realizeze o investiție fără riscuri cu un profit sigur, deținând o obligațiune cu un spread de credit mai mare decât prima CDS a aceluiași activ plătit unui vânzător de protecție.
Pe piața CDS, nu există întotdeauna egalitate între spread-ul de credit și prima CDS pentru același activ. „Baza” egală cu diferența dintre „primă” și „spread”, poate fi pozitivă sau negativă.
Atunci când baza este pozitivă, deoarece prima CDS este mai mare decât spread-ul de credit, aceasta poate însemna că cererea de acoperire a riscului de credit de către bănci este prea mare în comparație cu oferta de vânzare a protecției. Nivelul primelor CDS poate fi explicat în această logică prin ajustarea prețului prin confruntarea cererii și ofertei. Acesta este unul dintre motivele pentru care primele cresc atunci când calitatea creditului se deteriorează. Băncile, care încearcă să se protejeze împotriva unui anumit risc de credit pe care îl consideră suspect, își cresc cererea de a cumpăra protecție care nu coincide cu dorința investitorilor de a o satisface. Baza poate fi pozitivă din alt motiv: incertitudinea în cazul unui eveniment de credit cu privire la calitatea obligațiunilor livrate în regimul de livrare fizică poate încuraja vânzătorii de protecție să insiste asupra unei prime mai mari.
Argumentul invocat pentru a explica baza negativă provine din natura nefinanțată a CDS-urilor. Vânzătorii de protecție pot fi într-adevăr mulțumiți de o remunerație mai mică, deoarece rolul lor într-un contract CDS nu îi confruntă ex ante fără niciun cost. Cu toate acestea, este mult mai puțin comună decât baza pozitivă.
În cele din urmă, rețineți că prima CDS se mai numește „preț CDS” , „valoare CDS” sau chiar „spread CDS” , care nu trebuie confundat cu spread-ul de credit (numit și spread-ul obligațiunilor).
Există două familii de modele pentru evaluarea CDS:
Primul model este atractiv, deoarece permite legarea pieței creditului cu cea a acțiunilor. Cu toate acestea, modelul nu este suficient de flexibil pentru a se potrivi cu diferențele de piață. Al doilea model este standardul utilizat pe piață. În 2008, piața CDS a fost foarte flexibilă, astfel încât curba spread-ului este o dată observabilă, care permite calibrarea modelului.
O a treia categorie, denumită „hibrid”, inspirată de cele două modele anterioare, a fost dezvoltată pentru a profita de avantajele fiecărui model.
În analiza tradițională a activității bancare, bancherul este cel care analizează riscurile unui împrumut și îl asumă în cazul unui împrumut. Îl poate împărtăși cu alte bănci sub formă de sindicare . El își gestionează riscul de insolvență a debitorului prin garanții de diferite tipuri și, dacă greșește, capitalul său încasează pierderea. Prin urmare, organizarea creditului acordă un loc primordial cerințelor de capital în funcție de riscul contractelor de împrumut.
Mecanismul CDS permite unei bănci să împrumute fără a-și asuma riscul deplin al unei tranzacții și fără a-și crește nevoia de capital colateral. La rândul său, asigurătorul poate depinde de diferite reguli prudențiale care nu impun cereri de capital. CDS au fost prezentate de către promotorii lor ca o revoluție în domeniul bancar și al gestionării riscurilor. Răspândirea riscului și controlul acestuia de către piață au făcut ca ansamblul să fie mai solid. În practică, mecanismul a permis băncilor să devină brokeri de împrumuturi și să își înmulțească profitul fără a necesita capital suplimentar și în afara autorităților de reglementare bancară.
Această „schimbare de paradigmă” în activitatea bancară creează o dificultate: dezvoltarea macroeconomică a unui risc de deteriorare a calității împrumuturilor și a unui risc de contrapartidă (riscul ca asigurătorul să nu poată plăti, prin urmare 'nu există de fapt asigurare ). Considerat de promotorii săi ca un mijloc de difuzare a riscului, CDS în realitate l-a concentrat. O mare parte din risc s-a concentrat asupra organizațiilor care doresc să cumpere risc, în practică unii asigurători. Întrucât toate operațiunile se desfășoară bilateral și în afara bilanțului, aspectul macroeconomic a rămas ascuns mult timp pentru a apărea cu violență extremă în septembrie 2008 .
Sistemul se bazează foarte mult pe agențiile de rating care califică riscul și într-un fel declară „evenimentele de credit”. Au fost observate erori grave în evaluarea agențiilor de rating pentru instrumente financiare derivate, cu modificări bruște care au înrăutățit criza creditului imediat ce a început în vara anului 2007 și când a precipitat cu falimentul Lehman Brothers în septembrie 2008. În cele din urmă, erau banii contribuabililor. care a făcut posibilă finanțarea riscului de contrapartidă. Impozitele americane plătite, de exemplu, CDS ale Société Générale față de Lehman-Brothers. Interconectarea sistemelor financiare a devenit de așa natură încât mecanismele destinate salvării deponenților naționali au servit la protejarea intereselor internaționale.
Un alt aspect al CDS-urilor este că acestea servesc nu numai ca asigurare, ci și ca mijloc de speculație. Li se atribuie un rol semnificativ în speculațiile privind datoria suverană europeană. Am văzut clar acest lucru de când criza datoriilor a lovit o parte din țările Euroland . Pentru a menține stabilitatea pieței financiare, am ezitat să declarăm o restructurare a datoriei grecești, deoarece nu știm numărul și volumul contractelor CDS care ar declanșa o decizie care ar fi interpretată de agențiile de rating ca „eveniment de credit”.
Până în prezent, CDS nu au făcut obiectul unei reforme internaționale majore de reglementare. Menționăm necesitatea unificării regulilor prudențiale și a organismelor de supraveghere între bancă și asigurare, schimbarea regulilor contabile CDS pentru a le face să revină la bilanț, crearea unor platforme de compensare pentru a face cu atât mai mare riscul de contrapartidă, necesitatea noi forme de raportare. Desființarea CDS și revenirea la responsabilitatea exclusivă a băncilor față de riscul de credit sunt uneori menționate.
Sunt CDS o revoluție financiară utilă, o inovație care, ca toate inovațiile, trebuie stăpânită înainte de a-și juca pe deplin rolul benefic? Sau este doar o modalitate de a ocoli regulile bancare prin crearea unui risc colectiv insuportabil? Aceasta este ceea ce este în joc în discuțiile privind reformele financiare impuse de „ marea recesiune ”.
La nivel european, directiva „privind sancțiunile penale aplicabile traficului de informații privilegiate și manipulării pieței”, adoptată la 20 octombrie 2011, trebuie transpusă în legislația națională în termen de doi ani, dar Regatul Unit și Irlanda au fost exceptate.
Directiva privind tranzacțiile privilegiate și manipularea pieței, adoptată, de asemenea, la 20 octombrie 2011, se referă în special la supravegherea tranzacțiilor fără rețetă sub egida Autorității europene pentru valori mobiliare și piețe : „pentru a se asigura că orice manipulare a piețelor instrumentelor financiare prin intermediul instrumentelor derivate fără prescripție medicală, cum ar fi CDS, este clar interzisă ". Cu toate acestea, cu excepția reglementărilor naționale specifice, anticipând transpunerea directivei: „aplicarea ei ar trebui să aibă loc la 24 de luni de la intrarea sa în vigoare”, adică nu mai târziu de 2013. Acest lucru a avut loc deja parțial. L. 621-15 din legea privind reglementarea bancară și financiară. Cadrul legislativ era, prin urmare, în vigoare în Franța la sfârșitul anului 2011 pentru a da autorității piețelor financiare puterea de a sancționa orice manipulare a tarifelor care ar folosi CDS.
În iunie 2011, piața CDS (ieșirile noționale) a reprezentat 32.400 miliarde dolari (49% din PIB-ul planetei), din care 21.400 miliarde dolari se vor matura între 1 și 5 ani. Confruntată cu amploarea acestor cifre, Uniunea Europeană a adoptat un regulament privind reglementarea vânzărilor în lipsă și a anumitor aspecte ale swap-urilor de risc de credit. Prezentul regulament se va aplica de la 1 st noiembrie 2012. Prin Decizia Parlamentului European și rezultatul unei negocieri realizat de Pascal Canfin , eurodeputat Europa Ecologie Verzii, raportor pentru textul, regulamentul interzice CDS purtat pe datoria suverană a statelor europene.
| Continent | Țară |
|---|---|
| America | |
| Asia |
| Țară | Bănci | Grupuri de asigurări |
|---|---|---|
| Germania |
|
|
| Australia |
|
|
| Belgia | ||
| China |
|
|
| Spania |
|
|
| Statele Unite | ||
| Franţa | ||
| Italia | ||
| Olanda | ||
| Portugalia | ||
| Regatul Unit |
|
|
| Suedia | ||
| elvețian |
| Țară | Index | Companii |
|---|---|---|
| Spania | Ibex 35 | |
| Franţa | CAC 40 |
|
| SBF 120 | ||
| Nu a fost votat | ||
| Italia | FTSE MIB | |
| Regatul Unit | FTSE 100 |